Kantonalbank stuft GZO-Obligation als «Ramsch» ein
GZO in der Krise
Soll das GZO Spital in Wetzikon überleben, geht das nur mithilfe der zwölf Aktionärsgemeinden. Das sagt Patrick Hasenböhler, Finanzanalyst bei der Zürcher Kantonalbank.
Nach Wochen einer fast gespenstischen Ruhe nimmt das Thema GZO Spital wieder Fahrt auf. Zuerst war da das Interview, in dem Verwaltungsratspräsident Jörg Kündig und Spitaldirektor Hansjörg Herren klarmachten, dass eine Aktienkapitalerhöhung allein nicht ausreichen würde, um das angeschlagene Spital vor dem Grounding zu retten.
Es ist das erste Mal seit der Swissair im Jahr 2001, dass ein Schweizer Unternehmen, das am Kapitalmarkt eine Obligationenanleihe aufgenommen hat, in Zahlungsverzug geraten ist.
Und dann tauchte am Donnerstag eine Gruppe von Obligationären mit der Idee auf, die Laufzeit der mittlerweile fälligen Anleihe von 170 Millionen Franken um drei Jahre zu verlängern – mit kontinuierlich steigenden Zinsen.
ZKB stuft GZO AG auf Rating C herunter
Bei der Zürcher Kantonalbank (ZKB) beschäftigt sich Credit-Research-Analyst Patrick Hasenböhler mit dem GZO Spital Wetzikon respektive der Anleihe aus dem Jahr 2014. Die ZKB hat die Kreditwürdigkeit des GZO Spitals im Mai auf C gesenkt. Übersetzt bedeutet dies: Die Bank sieht eine mangelhafte Bonität, eine akut gefährdete Zins- und Tilgungsfähigkeit und eine sehr hohe Ausfallwahrscheinlichkeit. Man spricht in solchen Fällen auch mal von «Ramschanleihen».
Wie weiter also mit dem GZO Spital? «Es geht nur, wenn sich die Spitalleitung, die Aktionärsgemeinden und die Gläubiger einig sind», sagt Patrick Hasenböhler. Für den ZKB-Analysten ist eines klar: «Die Aktionärsgemeinden müssen Geld einschiessen.» Andere Szenarien seien unwahrscheinlich.
Nur wäre dies in jedem Fall mit Volksabstimmungen in den zwölf Aktionärsgemeinden verbunden. «Und zwar unabhängig davon, ob die Gemeinden Eigenkapital einschiessen oder Darlehen gewähren», präzisiert Hasenböhler.
Doch damit wäre es nicht getan. «Ob eine Refinanzierung ohne Schuldenschnitt politisch durchsetzbar ist, bleibt abzuwarten», steht in einer Marktanalyse der ZKB. Das bedeutet, dass eine Sanierung kaum möglich ist, wenn die Gläubiger nicht bereit sind, auf Geld zu verzichten. Das würde sowohl die Anleihegläubiger betreffen als auch Gläubiger wie beispielsweise den Generalunternehmer Steiner, der bis vor wenigen Wochen die Verantwortung für den Neubau trug und sich mittlerweile ebenfalls in Nachlassstundung befindet.
Abgeltung des Risikos
Die Gruppe von Obligationären, die sich GZO Creditor Group nennt und gemäss eigenen Angaben 6,56 Prozent der Anleihe vertritt (also nominell 11,2 Millionen Franken), schlägt eine Fristerstreckung für die Rückzahlung um drei Jahre vor. In dieser Zeit soll der Zinssatz alle sechs Monate um 0,5 Prozent von aktuell 1,875 auf happige 4,875 Prozent im Jahr 2027 steigen. Zu happig? «Das ist eine Frage der Perspektive», sagt Hasenböhler: «Aus Sicht der Gläubiger ist die Abgeltung des Risikos durchaus nachvollziehbar.» Das GZO Spital sieht das ganz anders.
GZO-Anleihe steigt auf über 40 Franken
Obwohl sie eigentlich am 12. Juni 2024 fällig war, wird die Anleihe der GZO AG weiter an der Börse gehandelt. Der Nominalwert einer Obligation liegt bei 100 Franken, ausgegeben wurde sie vor gut zehn Jahren für 101,8 Franken, also mit einem Aufschlag (Agio) von 1,80 Franken, und mit einem Zins von 1,875 Prozent.
Am 3. April dieses Jahrs lag der Kurs des Papiers noch bei 99,79 Franken, also praktisch auf dem 2014 definierten Rücknahmekurs von 100 Franken. Einen Tag später wurde bekannt, dass das Spital die Anleihe nicht zurückzahlen kann und beim Kanton erfolglos um Unterstützung gebeten hatte.
Der Titel verlor innert kurzer Zeit zwei Drittel seines Werts und erreichte Anfang Mai, nachdem die GZO AG die provisorische Nachlassstundung beantragt hatte, seinen Tiefststand von 32 Franken.
Mittlerweile liegt der Preis einer Obligation wieder bei 42 Franken, allein in den letzten zehn Tagen legte das Papier um mehr als 10 Prozent zu. Auffällig ist das deutlich gestiegene Handelsvolumen, seit die GZO Creditor Group an die Öffentlichkeit getreten ist. (sco)
Dass das GZO Spital Wetzikon die im Juni fällige Obligationenanleihe über 170 Millionen Franken nicht zurückzahlen konnte, stellt der ZKB-Analyst in folgenden Kontext: «Niemand hat erwartet, dass die Rückzahlung vollumfänglich ohne Refinanzierung erfolgt.» Denn im Regelfall refinanzieren Schuldner zumindest einen Teil der aufgenommenen Summe mit der Ausgabe einer neuen Obligationenanleihe. «Doch heute ist die Profitabilität der meisten Schweizer Spitäler deutlich tiefer als noch vor zehn Jahren. Das hat alle Berechnungen über den Haufen geworfen», so Hasenböhler.
Ein Grund seien die Covid-Pandemie und die folgende Inflation, verbunden mit steigenden Personalkosten: «Auf der einen Seite haben die Spitäler höhere Ausgaben, auf der anderen Seite sind ihre Tarife politisch festgelegt.» Mildernde Umstände also für Verwaltungsratspräsident Jörg Kündig und die Wetziker Spitalleitung. Doch an der dramatischen Schieflage ändern diese nichts.